股权分置改革对财务管理的影响.doc

股权分置改革对财务管理的影响

【摘要】股权分置改革是通过一定的程序让原先不参加流通的非流通股上市流通，改变股权分置的局面，实现股票的全流通。股权分置改革将改变财务管理环境，从而带来财务管理目标和模式的转变。本文就股权分置对上市公司财务管理环境、目标、政策等影响作一分析。
上市公司股权分置改革是当前我国资本市场的中心问题之一，是一项重大金融创新。我国证监会于2005年4月29日发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布了股权分置改革试点工作的启动。随着股权分置改革的深入，必将发挥证券市场资本配置功能，使公司治理建立在共同利益基础上，使投资者更加关注公司治理和公司价值。这些财务管理环境的改变，必将影响到上市公司财务管理的目标，从而带来财务管理模式的转变。
一、股权分置改革对财务管理环境的影响
（一）有利于改善上市公司的治理结构
上市公司有两种治理模式，第一种是股东治理模式，它是通过经理报酬(激励机制)，董事会制度(约束机制)，股东大会，用脚投票(引发并购和接管)以及社会约束力量这五道防线来实现公司治理的。第二种是利益相关者治理模式。我国上市公司大多采用第一种模式。公司治理结构是处理公司中的各种合约，协调和规范公司各利益主体之间关系的一种制度安排。在这种制度安排中,股权结构是基础,在相当程度上起较大作用。在股权分置情况下,由于股权估值方式的不同,流通股股东和非流通股股东的利益经常发生冲突。当上市公司的业绩、品牌、核心竞争力等不能成为公司的市场价值和充分地成为非流通股股东的财富时,非流通股股东的利益取向与流通股股东的利益取向不一致,非流通股股东的行为就有可能发生扭曲,导致上市公司无法形成良好的治理结构。在股权分置改革以后,流通股和非流通股股东利益趋于一致,形成公司治理的共同利益基础。社保基金、保险公司、基金、券商和QFII（合格的境外机构投资者）等机构投资者将更多地参与公司治理，有利于改善上市公司的治理结构。另外,股改后,上市公司更能通过股票价格这一综合指标来评价管理层的工作,也更容易实施期权等激励兼容的、长效的激励方式。
（二）有利于证券市场资本配置功能的发挥
证券市场的功能是资源配置。这种资本配置功能的实现需要最基本的假设条件：股价能够反映公司的真实价值（即未来收益的现值）。股权分置的情况下，大股东与小股东利益的分置决定着股价被严重扭曲，本来具有预测价值的利润与股票价格之间缺乏内在的联系。股权分置改革后，股票的全流通有助于公司的股价充分反映上市公司的真实价值。无论是投资者，还是公司管理层都会将关注点放在公司价值的提升和公司股价的维护上。在股改方案中，非流通股股东大多采用送股或缩股的方式，这将使控股股东的持股比例下降，有助于改善一股独大的股权结构。机构投资者坚持价值投资理念，日益重视上市公司内部治理，在同股同权同价的证券市场上更能够发挥机构投资者的价值发现能力，促使公司股价向公司价值回归，从而有助于摆脱证券市场上价值歪曲的被动局面。
（三）利用资本市场进行并购扩张将成为上市公司增长的重要方式
公司的成长除了自我积累之外，通过并购进行扩张是非常重要的一个方式。在股权分置问题解决之后，上市公司可以向被收购方定向增发流通股作为支付方式。这种并购扩张的支付方式有利于创造出收购方和被收购方双赢的局面。对于收购方而言，并购只支付股权而不需要动用现金，充分利用了资本市场和金融工具来实现快速扩张。对于被并购方而言，获得了上市公司的流通股，不仅资产的流动性大大提高，而且可以分享并购创造的价值和上市公司进一步成长的收益。因此，利用资本市场和现代金融工具进行的并购扩张将成为上市公司增长的重要方式。
二、股权分置改革对财务管理目标的影响
财务管理的目标有利润最大化、股东财富最大化和企业价值最大化等。在股权分置的情况下，由于股权被人为割开，股东相应也分为两大阵营。这两大阵营的股东在利益追求、关注焦点等方面存在着诸多差异（见下表），他们的矛盾也是显而易见的。
由于股价不对非流通身份的控股股东构成约束，再加上以往剥离上市、分拆上市遗留的历史问题，上市公司财务运作的目标实际上是控股股东利益最大化。由于控股股东控制着财务决策权，这种财务目标下的财务运作产生的后果是：对于非流通股股东与流通股股东之间存在利益矛盾的决策事项，以牺牲流通股股东的利益为代价；对于非流通股股东、内控股股东与非控股股东之间存在利益冲突的决策事项，则以牺牲非控股的非流通股股东利益为代价。证券市场曾出现的通过利润操纵甚至财务欺诈获取配股资格、以牺牲股价为代价获取资金就是明显的佐证。
股权分置改革后，公司治理的利益基础一致化以及证券市场资本配置功能的正常发挥，必将使财务管理的目标从控制股东利益最大化转变为企业价值最大化。对于全流通的上市公司而言，企业价值最直